La zone euro résiste
Perspectives 2026-2027, analyses pays
conjoncture
Zone Euro
Europe
Autrices, auteurs & résumé
L’accélération de l’activité économique s’est poursuivie en 2025 dans la zone euro, avec une croissance du PIB de 1,5% (après 0,5% en 2023 et 0,9% en 2024). La zone euro a été soutenue par l’amélioration de l’activité en Allemagne qui, bien que faible (0,4%), contraste avec la récession de 2024. La croissance espagnole est restée dynamique (2,8%), même si elle a légèrement fléchi par rapport à 2024 (3,5%). Quant à la progression des PIB de la France et de l’Italie, elle a été modeste en 2025. Concernant les autres pays de la zone, l’Autriche est sortie de deux ans de récession et la croissance aux Pays-Bas a augmenté, bénéficiant du rebond de ses exportations au second semestre 2025. Enfin, l’Irlande a vu son PIB progresser de 12,4% en 2025, contribuant à la croissance de la zone euro pour 0,5 point, contre 0,1 en 20241. Hors Irlande, la croissance de la zone euro aurait été de 0,8% en 2024 et 1% en 2025, atténuant le diagnostic d’une amélioration, dans le contexte d’incertitude puis de droits de douane plus élevés avec les Etats-Unis. Nous prévoyons pour la zone euro dans son ensemble une progression du PIB de 1,1% en 2026 puis 1,3% en 2027. En tenant compte de la correction de 2024 et 2025 pour tenir compte de l’effet exceptionnel irlandais, ceci conduit à une accélération progressive de la croissance de la zone, de 0,8% en 2024 à 1,3% en 2027. L’impact de la guerre en Iran sur les prix du pétrole et du gaz se font ressentir sur les prix à la consommation depuis mars 2026 et pèseraient sur la consommation des ménages (avec une contribution à la croissance de 0,6 point en 2026 et 2027, contre 0,8 point de pourcentage en 2025). Mais contrairement à 2022, lorsque le choc sur les prix du pétrole et du gaz au début de la guerre en Ukraine s’était ajouté aux fortes pressions inflationnistes liées aux contraintes d’approvisionnement post-covid, la situation actuelle est très différente. Au quatrième trimestre 2025, l’inflation était de 2 %, contre 4,2 % au dernier trimestre 2021. La hausse des prix resterait limitée dans notre scénario central et reviendrait rapidement autour de 2%. La croissance s’en trouverait amoindrie mais le mouvement de reprise ne serait pas brisé. L’investissement soutiendrait la croissance de la zone euro en 2026 et 2027, comme en 2025. Quant au commerce extérieur qui avait amputé la croissance en 2025 de 0,6 point, sa contribution négative se réduirait en 2026 et 2027 (graphique 2). Le solde public de la zone euro resterait stable à 2,9% du PIB entre 2025 et 2027.
1 Cette forte croissance repose sur l’évolution de l’investissement dans le domaine de la propriété intellectuelle, qui connait de très fortes variations au trimestre le trimestre et qui a conduit à une augmentation de 42,8 % de l’investissement total en Irlande en 2025 en moyenne annuelle.
Un rebond de l’investissement en 2025 soutenu par la baisse des taux d’intéret
En 2025, le rythme de croissance trimestriel de la consommation privée est resté modéré, dans le sillage d’une progression de la masse salariale de l’ordre de 1,2% en glissement annuel. Le taux d’épargne s’est stabilisé à un niveau relativement élevé, autour de 15% depuis deux ans2, malgré la baisse des taux d’intéret et l’augmentation de leur patrimoine net, dans un climat d’incertitude élevé3.
2 Sur la période 2010-2019, le taux d’épargne moyen des ménages était de 12,5 %.
3 Pour plus de détails sur l’évolution du taux d’épargne dans la zone euro depuis la pandémie, voir : “Le taux d’épargne des ménages revisité: dynamique récente et facteurs sous-jacents”, bulletin économique de la BCE, numéro 8/2025.
La croissance de l’investissement de la zone euro (hors Irlande) est retournée en territoire positif depuis fin 2024 (graphique 3). L’investissement a bénéficié de la baisse des taux d’intérêt initiée en juin 2024 par la BCE et qui s’est répercutée sur les taux bancaires, que ce soit dans l’immobilier ou auprès des entreprises. Le rebond de l’investissement a été manifeste en Allemagne, en France et en Italie après un recul en 2024 dans ces trois pays. L’investissement a continué d’accélérer en Espagne.
Du côté des entreprises, la réduction des taux sur les nouveaux crédits a été de l’ordre de 2 points dans les pays de la zone euro depuis le pic de fin 2023, favorisant la reprise des prêts et donc de l’investissement. La baisse des taux immobiliers a été moindre, de l’ordre de 0,5 point en France et en Allemagne. Elle a été plus importante en Italie et surtout en Espagne, où la proportion d’endettement des ménages à taux variable est plus élevée que dans les autres grands pays de la zone euro. En janvier 2026, les crédits à destination des ménages et des entreprises de la zone euro progressaient à un rythme annuel de 3%, laissant présager une poursuite de la reprise de l’investissement.
Le commerce extérieur s’est dégradé au cours de l’année 2025
Après un premier trimestre particulièrement dynamique – porté par une anticipation des droits de douane américains –, les exportations de la zone euro ont ensuite marqué le pas au deuxième puis au quatrième trimestre 2025. Le taux de croissance annuel de 2,2 %, bien qu’il surpasse les performances de 2023 et 2024, doit donc être interprété avec prudence : il reflète en grande partie l’effet d’acquis à la fin du 1er trimestre 2025. Malgré cela et malgré un climat incertain, soulignons que les exportations ont fait preuve d’une relative résistance sur le reste de l’année 2025.
Du côté des importations, la dynamique présente un profil assez comparable, quoique légèrement plus vigoureux. Les progressions marquées du premier et du troisième trimestres ont plus que compensé le repli observé en fin d’année, portant le taux de croissance annuel des importations à 3,7 %. Ce regain d’activité pourrait refléter une demande intérieure plus robuste, voire des effets d’anticipation liés aux incertitudes tarifaires.
Finalement, l’écart entre la progression des importations et celle des exportations s’est traduit par une contribution négative du commerce extérieur à la croissance du PIB de la zone euro, à hauteur de -0,6 point en 2025. Il convient toutefois de noter qu’une partie de ces importations, liée aux comportements de restockage, a simultanément soutenu la variation de stocks, dont la contribution s’établit à +0,3 point.
Si l’on se concentre sur le commerce bilatéral avec la Chine (hors Hong Kong), on constate une forte augmentation des importations en volume de la zone euro en 2025 (+9,7 %), et une chute des exportations en volume (-10,4 %). Cette chute des exports vers la Chine s’explique par des facteurs conjoncturels et structurels. Ainsi, la demande intérieure chinoise reste durablement atone depuis la crise immobilière de 2021, qui a fortement déprimé la consommation des ménages et réduit les besoins d’importation en biens de consommation et intermédiaires. Par ailleurs, la stratégie « Made in China 2025 », lancée en 2015, vise à substituer une production locale à haute valeur ajoutée aux importations en provenance des économies avancées, pénalisant directement les exportateurs européens. Enfin, la Chine a progressivement réorienté ses approvisionnements vers les marchés émergents, au détriment de ses partenaires traditionnels que sont l’Union européenne et les États-Unis (Bulletin économique de la BCE, 2025).
Quant aux exportations vers les Etats-Unis, elles ont progressé faiblement : +0,6 % en volume en 2025 comme en 2024, mais avec une très forte croissance au premier trimestre 2025 sur un an (+18 %) et une baisse les trois trimestres suivants (-5 %).
Depuis 2024, on observe une perte de parts de marché dans les quatre grands pays de la zone euro, Allemagne en tête (graphique 4). Ainsi, confrontées à la fermeture du marché américain, les entreprises chinoises semblent avoir massivement réorienté leurs exportations vers la zone euro. Comme le montrent Emlinger et al. (commerce.html#tip-cepii), les estimations empiriques issues de la première guerre commerciale sino-américaine (2018-2019) montrent qu’un choc tarifaire américain entraîne une contraction rapide des exportations chinoises vers les États-Unis (−20 % après 6 mois, −30 % après 15 mois), concomitante à une hausse significative des exportations vers l’Union européenne (+14 % à +17 % pour les mêmes produits). Au total, environ 27,7 % des flux perdus sur le marché américain sont redirigés vers l’UE à horizon d’un an. Surtout, l’analyse des importations européennes indique que cette hausse des flux en provenance de Chine ne se substitue pas aux importations en provenance du reste du monde, mais s’y ajoute. Elle se traduit donc par un renforcement direct de la pression concurrentielle sur les producteurs de la zone euro. Appliqués à l’épisode tarifaire de 2025, ces résultats suggèrent une augmentation de l’ordre de 27,7 milliards de dollars des exportations chinoises vers l’Union européenne imputable à la redirection du commerce, soit environ 5,6 % du niveau des exportations chinoises vers l’UE en 2024.
Une inflation contenue dans le scénario central
En février 2026, l’inflation atteint 1,9 % en zone euro, soit un niveau proche de la cible de la BCE (après 1,7% en janvier). Ce chiffre agrégé masque de fortes disparités entre pays : 1,1 % en France, 1,5% en l’Italie, 2,0 % en Allemagne et 2,5% en Espagne. Ces disparités s’expliquent par une forte hétérogénéité de l’inflation sous-jacente, en lien avec la dynamique des salaires. En Allemagne, les salaires conventionnels ont progressé de +5,6 % en 2025. En Espagne, la hausse des salaires s’explique par une politique volontariste de revalorisation du salaire minimum. Depuis 2018, le salaire minimum en Espagne a progressé de 66 %, bien au-delà de l’inflation sur la même période. À l’inverse, en France et en Italie, les salaires négociés ralentissent, contribuant à une moindre pression inflationniste. La France affiche ainsi l’inflation la plus faible de la zone euro en 2025 (0,9 % en moyenne annuelle), avec une inflation sous-jacente également plus contenue que chez ses principaux partenaires.
Ainsi, après être revenu autour de 2 % fin 2025, le taux de croissance de l’IPCH en zone euro repartirait temporairement à la hausse, atteignant un pic de 2,9 % au deuxième trimestre 2026 (glissement annuel), avant de se replier à 2,5 % en fin d’année. Dans notre scénario central (voir inter/inflation.html), le taux de croissance de l’IPCH en Allemagne et en Espagne dépasse à nouveau les 3 %, tandis que la France et l’Italie voient une hausse plus modérée, entre 2 et 2,3 %. L’estimation flash de mars 2026 va dans ce sens : l’inflation a rebondi à 2,5 %, sous l’effet de la remontée des prix énergétiques.
En 2027, l’inflation en zone euro reculerait de 2,1 % en début d’année à 1,7 % en fin d’année, repassant durablement sous la cible de 2 % de la BCE. La convergence entre pays membres est alors plus nette : l’Allemagne, moteur de la remontée de 2026, revient à 2,0 % en octobre 2027, tandis que la France affiche les niveaux les plus bas de la zone. L’Espagne reste légèrement au-dessus des autres, à 2,2 %, confirmant une inflation structurellement plus persistante.
La dynamique salariale combinée à l’inflation énergétique devrait conduire à une hétérogénéité persistante de l’inflation en zone euro (graphique 5). Ainsi, les salaires conventionnels devraient croître d’environ 3% par an en Allemagne en 2026 et 2027. Par ailleurs, le salaire minimum légal allemand a été relevé à 13,90 euros de l’heure, avec une nouvelle hausse prévue à 14,60 euros en 2027, renforçant les planchers salariaux dans de nombreuses branches.
Au total, la hausse reste modérée, en-deça des 3 % d’inflation. En conséquence, nous n’anticipons pas de remise en cause importante du scénario de politique monétaire. Dans un scénario contrefactuel, la BCE aurait peut être baissé les taux; dans notre scénario, nous faisons l’hypothèse d’un maintien des taux à 2%.
Notons que dans un scénario d’« escalade » (graphique 5), l’Espagne et l’Allemagne seraient les plus exposés, avec des taux d’inflation dépassant respectivement 5,0 % et 4,4 % en 2026. En 2027, malgré un reflux, l’inflation resterait nettement au-dessus de la cible : entre 2,3 % (France) et 3,5 % (Espagne), ce qui retarderait le retour durable sous les 2 % et compliquerait la conduite de la politique monétaire de la BCE.
Un soutien relatif du policy mix à la croissance en 2026 et 2027
Dans notre scénario central, il n’y aurait pas de remise en cause importante du scénario de politique monétaire. Le contexte actuel d’une hausse temporaire de l’inflation nous conduit à anticiper un maintien des taux à leur niveau actuel de 2%, contre une possible baisse supplémentaire de taux s’il n’y avait pas eu la crise iranienne. De ce fait, la politique monétaire soutiendrait l’activité de : +0.4 point de pourcentage en 2026 et +0.1 en 2027, étant donné
La consommation pâtirait de l’inflation en 2026, puis bénéficierait de son ralentissement en 2027. La baisse du taux d’épargne pourrait apporter un soutien à la consommation en 2026 comme en 2027. Dans ces conditions, la consommation privée croîtrait de 1,1 % en 2026 puis de 1,2 % en 2027, soit un rythme légèrement inférieur à celui de 2025. Nous faisons l’hypothèse que le cycle de productivité se refermerait légèrement dans la plupart des pays, impliquant une moindre croissance de l’emploi. En conséquence, le taux de chômage décroîtrait seulement légèrement, à 6,3 % en moyenne en 2027.
La reprise de l’investissement privé serait freinée par une moindre demande et par l’incertitude internationale en 2026, mais bénéficierait toujours de conditions financières favorables. En Italie, la fin de l’impact du superbonus sur l’investissement en construction serait en partie compensé par l’impact de la baisse des taux et le soutien des fonds européens, qui devrait toutefois s’atténuer progressivement.
L’investissement public serait soutenu en 2026 par les dépenses en défense et en infrastructures en Allemagne, mais aussi par la fin du programme Next Generation EU, notamment en Italie et en Espagne. En 2027, la faible consolidation budgétaire en France et en Italie serait contrebalancée par une politique toujours expansionniste en Allemagne.
La politique budgétaire allemande permettrait au pays de sortir de la stagnation, avec une impulsion de 0,7 point en 2026 comme en 2027 (Encadré Finances publiques en Allemagne). En conséquence, le déficit repasserait au-dessus du seuil de 3%, mais la dette publique ne progresserait que peu, à 65 % du PIB en 2027. A l’inverse, le déficit italien s’améliorerait, passant sous les 3% en 2026, pour atteindre 2,7 % en 2027. La dette serait légèrement inférieure à 140 % du PIB.
En Espagne, le déficit de 2025 a été meilleur que prévu, à 2,2% du PIB, contre un objectif de 2,5% initialement transmis à la Commission Européenne, grâce à la vigueur des recettes fiscales (et à l’absence d’indexation des barêmes de l’impot sur le revenu sur l’inflation), dans un contexte de forte croissance. Les mesures annoncées pour lutter contre l’inflation4 et qui devraient être en vigueur jusqu’à fin juin 2026 limiteraient la restriction budgétaire, avec une impulsion de -0,1% du PIB en 2026. En 2027, l’impulsion serait légèrement positive, en lien avec l’augmentation des salaires des fonctionnaires négociées dernièrement.
4 Le gouvernement a adopté des mesures pour un montant de 0,3 point de PIB, dont la moitié concerne des réductions de taxes sur le carburant, l’électricité et le gaz et l’autre moitié des subventions pour les professionnels tels que les agriculteurs et les transports, mais aussi des mesures fiscales pour soutenir la rénovation énergétique et l’achat de voitures électriques (pour plus de détails, voir Box 3 : « Fiscal measures to mitigate the impact of the energy shock and their effects on the macroeconomic projections for the Spanish economy », Macroeconomic projections and quarterly report on the Spanish economy, March 2026, Banco de España.
| en % |
2025
|
2026
|
de 2025t3 à 2027t4 |
2025
|
2026
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2027
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|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| T3 | T4 | T1 | T2 | T3 | T4 | |||||
| PIBa | 0,3 | 0,2 | 0,3 | 0,2 | 0,3 | 0,4 | 1,5 | 1,1 | 1,3 | |
| PIB par habitanta | 0,2 | 0,1 | 0,2 | 0,2 | 0,2 | 0,3 | 1,2 | 0,8 | 1,0 | |
| Consommation ménagesa | 0,2 | 0,4 | 0,3 | 0,2 | 0,2 | 0,3 | 1,5 | 1,1 | 1,2 | |
| Consommation publiquea | 0,7 | 0,5 | 0,3 | 0,3 | 0,3 | 0,3 | 1,6 | 1,7 | 1,3 | |
| FBCF totalea,b | 1,3 | 0,6 | 0,5 | 0,4 | 0,5 | 0,6 | 3,1 | 1,9 | 2,0 | |
| Exportationsa,c | 0,8 | −0,4 | 0,2 | 0,5 | 0,5 | 0,4 | 2,2 | 1,0 | 1,8 | |
| Importationsa,c | 1,8 | −0,2 | 0,4 | 0,5 | 0,5 | 0,5 | 3,7 | 1,9 | 2,2 | |
| Demande intérieurea,d,e | 0,5 | 0,5 | 0,3 | 0,2 | 0,3 | 0,4 | 1,8 | 1,4 | 1,3 | |
| Variations de stocksa,e | 0,1 | −0,1 | 0,1 | −0,1 | −0,0 | −0,0 | 0,3 | 0,1 | 0,1 | |
| Commerce extérieura,c,e | −0,4 | −0,1 | −0,1 | 0,1 | 0,0 | −0,0 | −0,6 | −0,4 | −0,1 | |
| Inflationf | 2,1 | 2,1 | 2,0 | 2,9 | 2,7 | 2,6 | 2,1 | 2,6 | 1,7 | |
| Taux de chômageg | 6,4 | 6,3 | 6,2 | 6,2 | 6,2 | 6,1 | 6,4 | 6,2 | 6,3 | |
| Déficit publich | — | — | — | — | — | — | −2,8 | −2,9 | −2,9 | |
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a En volume, aux prix chaînés. b FBCF : Formation Brute de Capital Fixe ; APU : Administrations Publiques. c Biens et services. d Demande intérieure hors variation de stocks. e Contribution à la croissance du PIB. f Evolution de l'indice des prix à la consommation (IPC ou IPCH selon les pays). Pour les trimestres, glissement annuel (T/T(-4)) des prix. Pour les années, croissance moyenne annuelle des prix. g Au sens du BIT, en % de la population active. Pour les trimestres moyenne trimestrielle,
pour les années, moyenne annuelle. h En % du PIB annuel, en fin d'année.
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| Sources : Instituts nationaux, Eurostat, prévision OFCE avril 2026. | ||||||||||